投資的體用(2):期權


(有能耐看完此篇的朋友,會有特別禮物啊)
這個禮拜的主角是期權,一個我在碩士課程裡戰鬥了兩年的好朋友。說到期權的基本知識,可能一萬字也未必能講到它的皮毛。這裡會省略大部分深澀難懂的數學模型,集中討論期權的概念、影響價格的基本因素,和它的實際操作方式。若嫌講得太表面的話,敬請見諒,篇幅有限,只能講一下重點。
緣起
我的金融學習生涯差不多一半時間都花在理解和計算期權價格上。簡單來說,計算期權價錢的核心問題在於估計行使期權的機會率,這差不多等於要預測未來。要『預測未來』,結果要利用物理學和工程學的數學模型,完全以堅離地的方式先去預測股價的去向,再利用這模型去計出期權行權概率。課堂完結後,我和周遭的同學都被弄得一頭霧水,得過且過的完成考試。畢業後,無論工作上和私人投資上都會接觸到期權。到這時才發現,現實生活中的期權完全不是這回事,工作上,或多或少可以用少部分書本裡的知識來拋一下書包,但實際散戶的投資操作,就依賴的是市場反應多於數學公式。
再過來幾年,兜兜轉轉上了很多坊間的期權課程,這些老師們主打的賣點是以小博大,利用期權組合來做到“穩賺”。事實上,這些方法都難學複雜,難以理解,甚至要用幾個戶口建立期權組合來保障風險。老師荷包滿滿,我這個學生就糊里糊塗地輸錢。這些課程的問題是他們的教學停留在『用』,教授的只是期權知識,沒有一個有效的分析方法(期權盤路的功效已大不如前了),任何時候都盲目地套用同一個方式去操作。我認為成功的關鍵在於,以一套多角度多體系的分析方法為『體』,配合簡單操作的『用』就可以了。
期權的概念
期權,簡單來說是一個擁有某樣東西的權利,你要有這個權利就要付錢。你亦可買一個權利來讓別人接收你不想要的貨物。
期權的主要用途是:
1) 買入/沽空數量太多,潛在虧損太大,想買個保險(倉位多的大戶其中一個保障盈利的途徑)
2) 想博一下單邊波幅,以小博大 (刀仔鋸大樹 ,這是散戶參與的原因)
3)賣出期權來收取固定回報(這是莊家的主要收入來源。作為散戶也可以以這個模式操作,股票期權最為有利)
期權只有兩種產品及兩種買賣模式 (當然期權有不同的行使價和到期日,但這只是產品的參數)
Call / Put  認購/認沽
Call – 認購 – 期指升,價錢升
Put – 認沽 – 期指跌,價錢升
買賣模式
Long (買/揸)- 付出期權金,盈利無限。
Short(賣/沽)- 收取期權金,虧損無限。做莊。
你一定在會想,哪有人這麼笨,輸無限也會做?有,賭場不是每一次都開『大』。大市可以升、跌、平,理論上,虧損的機會只是1/3。
事實上也是如此,沽期權收期權金這個策略通常一年中大概9-10個月會有盈利。
搞清楚Call 和 Put的分別後,期權會出現多幾個選項
1) 到期日- 香港的期權最短的到期日是即月,期權計價是在每月最後第二個交易日的中午定價 。美國市場的是按季度結算。到期日越遠,期權價格越高,交易量也較低,莊家報價也是較差的。香港來說,主要集中在即月,頂多看下月。
2) 行使價 – 就是在那一個價錢行使,如果你買24000點的call,若結算在24000以上,你可以行權。24000點以下就不能。Put的話,就相反,24000點以下就能夠行權,以上就是廢紙。
我們通常稱行使價內(即是可以行權)的期權為『價內』,而行使價以外的(不在行權範圍內的)叫做『價外』。價內期權價格較高,價外期權價格較低。
期權的價格和影響期權價錢的因素
決定 期權價格的因素很簡單,就是期權行使的機會率。行權的機會越大,價格越高。
我們看期權價格通常可以兩部分,內在值及時間值。
內在值 – 現貨和行使價的距離,是期權實質有價值的部分。若能行權,內在值是你能收到的金額。價外期權沒有內在值,價內期權的內在值=(現貨價-行使價)。極度價內的期權,因為差不多一定會行權,內在值佔絕大部分,而沒有時間值 。
時間值 – 就是你願意付出去博行權的金額。時間值是會隨著時間而一直減少。最後,距離到期日越遠,因為行權的不確定性很高,時間值越大。時間值 = (期權金-內在值)
影響期權價格原因還有有很多,全部都是圍繞著期權行使的概率,老外用希臘單字來代表。以下是主要的因素,
  1. 正貨價格的變動 – 正貨上升,call的價錢自然會升,兩個價錢移動的比例,術語叫delta
  2. 距離到期時間 – 距離到期日的時間越長,自然價格越高 (theta)
  3. 正貨價格的波幅 – 上落範圍大,價格越高 (gamma)
  4. 正貨價格變動的速度 – 爆升爆跌,期權價格 (vega)
指數期權vs股票期權
香港普遍散戶能接觸到的期權分兩種,指數期權和股票期權。指數期權是以期指和國指為計價正貨的期權,通常是大戶及莊家的戰場,我們這些散戶要在狹縫中生存是很不容易的。買賣指數期權適宜化繁為簡,在便宜的時候就買入,貴的時候就沽。重點是:
– 高波幅的時間 – 做莊,高沽低買,沽期權,收取期權金,這是賣vol的時間。當波幅缩窄後,價錢回落,平倉。
– 低波幅的時間 – 做閒,低買高沽,博爆單邊。低波幅的時候,期權價值低,適宜買入期權,等待波幅上升。
股票期權是以個別股票為計價正貨的期權,通常恆指成分股和一些熱門的股票都會有期權可以買賣。這種期權是可以Physical Settle(實物交割),意思是期權擁有者有權要求接收/送出股票。股票期權所以是用來增加持股的收入,進行保底對沖,或者低位接貨。這種模式有利有弊,但篇幅所限,要留待日後再談。
莊家和大戶?
大家有一個概念要弄清楚,莊家不是大戶,大戶不是莊家。大戶是指會大手買入期權的市場參與者,幾十張/幾百張這樣子買或賣,過去手影較為明顯,但是因為坊間愛看大戶的期權佈局來分析大市走勢,他們的踪影變得較為隱秘了。他們的盈利來源可以是買入或沽空期權,同時也會持有實股,利用期權來對沖。
莊家(market marker)的主要工作是為市場提供流動性,他們是交易所指定的市場莊家,責任是在合理的時間內向問價的人士提供價錢。他們不需要對市場有立場,上上落落也不一定對他們有影響。他們只需要看著自己期權倉位面對的風險,利用期貨對沖,就可以維持中立,賺取固定回報。我們散戶面對他們都處於不利的狀態,尤其是在波動較大的時候,莊家出價一定是對自己最有利的,而我們此時急著買/賣,結果就只有後悔收場。我的做法是只在波動較少的日子買貨,波幅較高的時候就賣貨。
結語
坊間大部分期權『名師』所開辦的課程內容大同小異,教的主要是『用』的部分,介紹一下期權的常識、買賣策略、分析每月倉位分佈(俗稱盤路)、或配合某些技術指標分析每月建倉tips等。利用的策略也是差不多,通常月頭開short盤做莊收期權金,月底趁期權金低轉博單邊爆升。這些課程對初學者來說非常實用,但不需要過度崇拜某某名師或追求那套必勝秘笈。投機沒有必勝的方法,要賺錢就要冒風險,長勝比必勝重要 。『用』只能放大利潤,縮小風險。長勝的關鍵在於『體用』的配合。
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這個策略坊間不少老師都有教授啊!所以是明送錢入你袋的。老外給這個期權策略一個很漂亮的名字,叫做鐵雕 Iron Condor。這個方法雖然盈利是有限,但勝在贏面高,一年中約有9-10個月會賺錢的,但是小心爆單邊的那些月份會虧損啊!
開倉時間:結算後或月頭,約有一個月時間值的期權
策略:call與put每邊找尋價格差20-30點的兩個行使價期權,沽出價格較高的,買入價格較低的。以下圖2月底時的三月期權為例,賣250Call 和 買252Call 差 (68-45) = 23點 ,這個是一邊。賣230Put 和 買228Put 差 (66-48) = 18點。這兩邊加起來為一對。總利潤為41點,相等於2050元。
風險管理:譬如,Long Call與Short Call之間差距200點,每一對最大的風險為200點,你的最大虧損為10,000元。假設個人最大能承受的虧損為50,000,可以做5對。以下的例子 來說,最大虧損發生的情況是月底結算在22800點以下或25200點以上。
若較進取的可以跳一個行使價,248/252或2232/228為一邊,這樣做,利潤較多但最多虧損400點,適合較有經驗的朋友。
PS:這種行內叫sell vol(賣波幅)的策略以這個月(2017年3月)的期權價錢看,是不太著數的。過去幾個月的波幅低,導致期權價錢也低,利潤相對不夠吸引。通常一對能到40點以上的月份才算值博。
 

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